بورس بلای جان پول ملی شده است؟

تغییرات سطح نقدینگی، پایه پولی و اجزای نقدینگی در یک سال منتهی به خرداد ماه نسبت به دوره‌های سال‌های قبل بیشتر و متفاوت‌تر بود. در یک سال منتهی به خرداد پایه پولی معادل ۳۹.۶ درصد و نقدینگی ۳۴.۲ درصد رشد داشته است. اما آنچه که بیش از تغییرات این دو متغیر مهم، حائز اهمیت است، رشد قابل توجه حجم پول نسبت به شبه پول بوده است.

این تغییر بسیار مهم در اجزای نقدینگی موضوع گفت‌وگو با کامران ندری اقتصاددان پولی و عضو هیات علمی دانشگاه امام صادق علیه السلام شد. ندری از معدود اقتصاددانانی بود که در سطح رسانه نسبت به تاثیر رشد شدید بازار سرمایه بر متغیرهای پولی و نقدینگی هشدار داده بود.

متن کامل این گفت‌وگو را در ادامه می‌خوانید:

آقای دکتر، طبق گزارشی که بانک مرکزی منتشر کرده، در پایان خرداد ماه امسال حجم نقدینگی به ۲۶۵۷ هزار و ۱۷۰ میلیارد تومان رسیده که ۳۴.۲ درصد رشد داشته است. از این مبلغ ۲۱۵۵ هزار میلیارد تومان شبه پول و ۵۰۲ هزار میلیارد تومان پول بوده است. در یک سال منتهی به خرداد ماه امسال رشد شبه‌پول ۲۹.۱ درصد و رشد پول ۶۱.۵ درصد بوده است. در سه ماهه اول امسال هم پول ۱۷.۵ درصد رشد داشته است. به عنوان سوال اول این اعداد چه پیامی برای ما دارد؟

ندری: پیام این ارقام این است که مردم از نقدینگی یا بدهی بانک‌ها و اسکناس و مسکوک، بیشتر به عنوان وسیله مبادله استفاده می‌کنند. پول سه کارکرد دارد که یکی از آنها وسیله مبادله، کارکرد دوم ذخیره ارزش و پس‌انداز؛ و سومی واحد سنجش ارزش است. معمولا اغلب افراد بخشی از دریافتی‌های پولی خود را برای انجام معاملات نگه می‌دارند و مابقی را برای هزینه‌های آینده پس‌انداز می‌کنند.

قبل از تحولات اخیر اغلب افراد بخشی از درآمد خود را به شکل ریالی نزد بانک‌ها پس‌انداز می‌کردند و بخشی را برای انجام معامله و پرداخت‌های روزانه خود نگه می‌داشتند. باتوجه به تحولاتی که در اقتصاد ما از سال ۹۷ رخ داده است، دیگر افراد تمایل کمتری به استفاده از سپرده‌های ریالی به عنوان ذخیره ارزش دارند و اغلب از سپرده‌های خود برای انجام مبادلات استفاده می‌کنند. به دلیل تورم بالا، افراد نگران افت ارزش پول هستند و تمایل آنها به پس‌انداز ریالی کاهش یافته است.

البته تعریف پول و شبه‌پول تاحدودی دقیق نیست چرا که شبه پول شامل سپرده‌های کوتاه‌مدت و بلند‌مدت می‌شود اما معمولا افراد برای پس‌انداز عمدتا از سپرده‌های بلند مدت استفاده می‌کنند و سپرده‌های‌های کوتاه مدت از آنجاییکه برای پرداخت‌های روزانه مورد استفاده قرار می‌گیرند، بیشتر کارکرد پول را دارند. دلیل آن این است که به سپرده کوتاه مدت سود تعلق می‌گیرد و افراد ترجیح می‌دهند به جای سپرده جاری، سپرده کوتاه مدت باز ‌کنند، لذا درحال‌حاضر سپرده‌های کوتاه مدت نیز کارکردی تقریبا شبیه به سپرده‌های جاری دارند و اگر بخواهیم تعریف دقیق تری از پول ارائه دهیم باید بگوییم پول شامل اسکناس و مسکوک در جریان، سپرده‌های جاری و سپرده‌های کوتاه مدت می‌باشد.

در مجموع، اینکه رشد پول با همین تعریف متداول از رشد شبه پول پیشی گرفته است، نشان دهنده این است که اعتبار ریال نزد مردم به عنوان ذخیره ارزش به شدت در حال کاهش است.

جایگاه ریال به عنوان وسیله‌ای برای ذخیره ارزش به‌شدت کاهش یافته است

البته در دوره یک سال منتهی به خرداد ماه امسال حجم سپرده‌های کوتاه مدت ۲۳.۹ درصد و سپرده‌های بلند‌مدت ۳۰.۲ درصد رشد داشته است. اما در سه ماهه اول امسال رشد حجم سپرده کوتاه‌مدت ۶.۷ درصد و سپرده‌های بلندمدت ۴.۳ درصد بوده است.

ندری: بله. بنابراین در سه ماهه اول امسال رشد سپرده‌های بلندمدت از رشد سپرده‌های کوتاه‌مدت کمتر بوده است. درواقع وضعیت در سال گذشته بهتر بوده اما از اواخر سال گذشته تمایل مردم برای سپرده‌گذاری بلندمدت کمتر از سپرده‌گذاری کوتاه مدت بوده است. اگر معیار و مبنای سپرده‌گذاری برای ذخیره ارزش را سپرده‌های بلندمدت در نظر بگیریم، در سه ماهه اول امسال سپرده‌های مدت دار ۴.۳ درصد رشد داشته است در حالی که سپرده‌های کوتاه‌مدت و سپرده‌های جاری رشد بیشتری داشته‌اند.

در تکمیل صحبت شما این را اضافه کنم که رشد کل نقدینگی در سه ماهه اول امسال ۷.۵ درصد بوده است. بنابراین رشد سپرده‌بلندمدت کمتر از رشد نقدینگی بوده است.

ندری: بله. این نشان می‌دهد که بخش عمده افزایش نقدینگی به افزایش در سپرده‌های کوتاه‌مدت و سپرده‌های جاری تبدیل شده است. درواقع جامعه برای ذخیره ارزش به سمت دارایی‌هایی غیر از ریال رفته است. جایگاه ریال یا پول ملی برای مردم به عنوان دارایی‌ که بتواند حفظ ارزش کند تنزل کرده است و تقاضا برای نگه‌داری ریال به‌شدت کاهش یافته است.

در اغلب کشورها عامل اصلی شکل‌گیری ابرتورم عدم تمایل به نگه‌داری پول ملی بوده است

عرضه ریال هم در یک سال منتهی به خرداد ماه امسال ۳۴.۲ درصد رشد داشته که اگر دوره مشابه قبل را در نظر بگیریم که ۲۵.۱ درصد رشد داشته، می‌بینیم که بیش از ۹ درصد به رشد نقدینگی افزوده شده است. بنابراین با دو مشکل مواجه هستیم. یکی رشد بالای نقدینگی که آهنگ آن هم سریع‌تر شده است و دوم اینک تمایل به نگه‌داری ریال به‌شدت کاهش یافته است. به نظر می‌رسد این کاهش تقاضا که در رشد بالای پول و سپرده‌های کوتاه‌مدت خود را نشان می‌دهد مهم‌تر از میزان رشد نقدینگی است. در خیلی از کشورها که دچار تورم‌های بالا شدند درست است که رشد نقدینگی آنها زیاد بوده اما عامل اصلی شکل‌گیری اَبَرتورم عدم تمایل نسبت به نگه‌داری پول ملی بوده است.

در واقع یک نااطمینانی نسبت به پول ملی به وجود آمده است.

ندری: بله. در زبان تخصصی اینگونه تعبیر می‌شود که انتظارات تورمی به‌شدت بالا رفته است. یعنی در افکار عمومی این تصور شکل گرفته که در آینده نزدیک با تورم بالا روبه‌رو خواهیم شد و این انتظارات حالت خودالقایی دارد یعنی وقتی انتظارات شکل می‌گیرد، می‌تواند خود‌به‌خود محقق شود. در واقع انتظارات تورمی باعث افزایش شدید تقاضا برای خرید دارایی‌های سرمایه‌ای در فاز اول و سپس با تاخیر منجر به افزایش تقاضا برای کالاها و خدمات مصرفی می‌شود و غیرممکن است در کوتاه مدت اقتصاد بتواند موج شدید تقاضا را با عرضه مناسب کالا کنترل کند.

راه علاج این است که سیاست‌گذار پولی باید این پدیده را معکوس کند. یعنی باید کاری کند که نرخ رشد سپرده‌های بلندمدت از سایر اجزای نقدینگی بیشتر شود. برای این کار یا باید نرخ سود سپرده را بالا ببرید یا نرخ بازدهی در سایر بازارها مثل بازار ارز، مسکن و بازار را پایین بیاورید یا اینکه هم زمان هم نرخ سود در بازار پول را بالا ببرید و هم بازدهی بازارهای موازی را پایین بیاورید. البته نرخ بازدهی در بازار سهام و حتی سایر بازارها به خاطر وجود ریسک بالاتر در این بازارها باید بیشتر از نرخ سود سپرده باشد.

درحال‌حاضر می‌بینیم که نرخ بازدهی در بازار سرمایه‌ خیلی بیشتر از عملکرد شرکت‌های پذیرفته شده در این بازار است. دامن‌زدن به بازدهی‌های غیرمنطقی در بازار سرمایه هم‌زمان با کاهش نرخ‌های سود سپرده در ماه‌های اخیر از اشتباهات بزرگ سیاست‌گذاری در کشور بوده است.

رد سیاست‌های شورای‌عالی بورس برای کنترل رشد بازار توسط وزارت اقتصاد

دولت می‌توانست با ابزارهایی که در اختیار داشت و دارد مانع از رشد شدید در بازار سرمایه شود اما به عمد مانع نشد. شورای‌عالی بورس مصوب کرد دامنه نوسان را پایین بیاید تا رشد روزانه از روند منطقی تری بگیرد اما وزارت اقتصاد این مصوبه را رد کرد. شاید می‌شد درصد شناوری سهام را اضافه کرد. می‌شد جلوی افزایش قیمت سهام‌ شرکت‌هایی که عملکرد آنها به وضعیت رشد سهام‌شان مطابقت ندارد را گرفت. به دولت توصیه شد که اجازه ندهد این رشد قیمت سهام از یک حدی معقول و منطقی فراتر برود ولی توجهی به این توصیه‌ها نشد.

شخص وزیر مصوبات شورای‌عالی بورس را وتو کرد

در این قسمت اگر بخواهیم منصفانه بگوییم نهادی که این وضعیت را در بازار سرمایه ایجاد کرد وزارت اقتصاد و شخص وزیر اقتصاد بود که مصوبات شورای‌عالی بورس را وتو کرد. یادم می‌آید در زمان ریاست دکتر شاپور محمدی شورای‌عالی بورس تصمیم گرفت دامنه نوسان را پایین بیاورند چون متوجه شدند روند رشد قیمت‌ها منطقی نیست اما وزیر اقتصاد تصمیماتی که در شورای‌عالی بورس گرفته شد را وتو کرد و مانع از این شد که تصمیمات درست در رابطه با بازار سرمایه اتخاذ شود و شد این چیزی که الان می‌بینید. همزمان نرخ سود سپرده‌ها نیز کاهش پیدا کرد. هر دو این سیاست‌ باعث بی‌اعتبار کردن پول ملی شد و کاری کردند که کسی تمایل به نگه داشتن ریال نداشته باشد.

شرایط به همین شکل باقی بماند احتمال ادامه وضعیت تورمی وجود دارد

می‌بینید که تورم ماهانه در تیر ماه به بیش از ۶.۵ درصد رسید و تازه این ۶.۵ درصد میانگین نزدیک به ۴۷۱ قلم کالاست و تورم کالاهایی که من و شما مصرف می‌کنیم بیشتر از این است. اگر شرایط به همین شکل باقی بماند احتمال ادامه این وضعیت تورمی وجود دارد. حالا چه کار باید کرد؟ دقیقا عکس سیاست‌هایی که پیش از این اتخاذ شده بود. یعنی باید برای رشد قیمت سهام محدودیت‌هایی در نظر گرفته شود و از طرف دیگر نرخ سود سپرده‌ها افزایش یابد به‌طوری که رشد پول و سپرده‌های کوتاه مدت کاهش و نرخ رشد سپرده‌های بلندمدت افزایش یابد.

اگر نرخ سود در سطح ۲۰ درصد باقی می‌ماند اقتصاد به این سمت نمی‌رفت

البته همه این اقدامات برای اقتصاد هزینه دارد و برخی از بانک‌ها نمی‌توانند با این وضعیت مالی نرخ سود سپرده را به میزان قابل توجهی افزایش دهند. اگر سال گذشته نرخ سود سپرده در سطح ۲۰ درصد باقی می‌ماند، وضعیت و شرایط اقتصادی به این سمت نمی‌رفت اما به‌نظر می‌رسد هم‌اکنون باید نرخ سود سپرده را از ۲۰ درصد هم بالاتر برد تا اثرگذاری بیشتری داشته باشد. مسئله دیگری این است که باید اجازه داده شود برای مدتی بازدهی بورس منفی شود که این هم تبعات خودش را دارد.

و معلوم هم نیست اگر بخشی از این نقدینگی موجود در بازار سرمایه از این بازار خارج شود به کجا خواهد رفت.

ندری: اشتباه نکنید. نقدینگی خارج نمی‌شود. نقدینگی به‌وجود آمده در بورس که می‌توان در طبقه بندی تعاریف پول آنرا m۳ یا m۴ نامید، محو می‌شود. مشکل این است که عده‌ای ضرر می‌کنند.

خب صف فروش شکل می‌گیرد و….

ندری: بله صف فروش شکل می‌گیرد. به عنوان مثال کسی که ارزش سبد سهامش مثلا یک میلیارد تومان بود در این فرآیند به ۵۰۰ میلیون تومان تبدیل می‌شود. در این حالت نیمی از دارایی فرد از بین خواهد رفت. حالت صحیح هم همین است چون آن رشد دارایی در بازار سرمایه غیرمنطقی و موهومی بود چرا که با ارزش ذاتی شرکت‌ها سازگار نبود. باید ارزش موهومی و غیرمنطقی و غیرسازگار با ارزش ذاتی شرکت‌ها از بین برود. در این میان عده‌ای ضرر می‌کنند و احتمالا این افراد کسانی هستند که در یکی دو ماه اخیر وارد بازار شده‌اند. کسانی که حضور بلندمدت تری در بازار داشته‌اند کمتر ضرر می‌کنند یا باوجود ریزش بازار اصلا متضرر نمی‌شوند چرا که به دلیل حضور بلندمدت در بازار در مجموع منتفع می‌شوند.

درهر حال ریزش بازار می‌تواند تبعات منفی اجتماعی داشته باشد. کسی که فکر می‌کرد ثروت یک میلیاردی دارد اما یکباره ثروتش به ۵۰۰ میلیون تومان کاهش می‌‌یابد، قطعا معترض می‌شود. بنابراین گرچه راه‌حل منطقی از بین رفتن ارزش موهومی دارایی‌ها در بازار سرمایه است اما چون ممکن است منفی شدن بازدهی بازار تبعات سیاسی و اجتماعی داشته باشد، دولت در این شرایط این راه‌حل را نمی‌پذیرد. زیرا در این شرایط بد اقتصادی، تنها دلخوشی عده‌ای رشد سرمایه و دارایی آنها در بازار سرمایه است.

 تاثیر بازدهی غیرمنطقی بازار سرمایه بر کاهش نرخ مشارکت اقتصادی

حتی برخی افراد شغل خود را رها کرده‌اند و فقط به دنبال کسب سود از بورس هستند. این را با اطلاع می‌گویم. کاهش نرخ مشارکت اقتصادی در فصل بهار نشان می‌دهد که عده‌ای از شاغلان از بازار کار خارج شده‌اند و ترجیح می‌دهند به جای کار کردن و کسب درآمد از راه کار، از طریق بازار سرمایه و بورس‌بازی کسب درآمد کنند. به همین دلیل باوجود کاهش میزان اشتغال، نرخ بیکاری افزایش نیافته است. یعنی عده‌ای از بازار کار بیرون رفته‌اند. اینها به چه امیدی بیرون آمده‌اند؟ ممکن است به خاطر سود موهومی در بازار سرمایه باشد. چرا می‌گویم موهومی؟ چون افزایش ارزش سهام بسیاری از شرکت‌های بورسی هیچ تناسبی با وضعیت عملکردی آن شرکت‌ها ندارد. شرکتی که تولید‌اتش کاهش یافته و زیان‌ده‌ است، ارزش سهامش به مراتب بیش از تورم افزایش یافته است.

 اقتصاد ایران در دوراهی

باید این سودهای موهومی از بین برود اما چون دولت تضمین ضمنی داده است و همواره از ورود افراد به بازار حمایت کرده است و حتی عضو مجمع تشخیص مصلحت نظام هم از بازار سرمایه حمایت کرده و مشوق بود است، بنابراین درواقع کل حاکمیت از این وضعیت در بازار سرمایه حمایت کرده است و این حمایت‌ها می‌تواند اقتصاد را در وضعیت کیش و مات قرار دهد.

در سال‌های ۲۰۰۷ و ۲۰۰۸ شاخص بورس در امریکا به شدت کاهش یافت و بخش قابل ملاحظه‌ای از ارزش موهومی که در این بازار به‌وجود آمده بود، محو شد تا بازار به یک تعادل منطقی برسد‌ اعتراضات اجتماعی هم در امریکا شکل نگرفت. چون دولت و حاکمیت مردم را تشویق به خرید و فروش سهام نکرده بودند، فعالان بازار همه تبعات رفتار ریسکی خود را پذیرفتند. اما در ایران چون حاکمیت از بورس حمایت کرده بود، اگر این ارزش موهومی بورس از بین برود، ممکن است تبعات سیاسی و اجتماعی زیادی داشته باشد.

یا باید بازار سرمایه ریزش کند یا قیمت سایر کالاها هم معادل ارزش ایجاد شده بالا برود

اما اگر ارزش موهومی ایجاد شده در بورس از بین نرود، تورم انتظاری تشدید می‌شود که تبعات تورمی آن ابتدا در بازار دارایی‌های سرمایه‌ای مانند بازار مسکن، خودرو، طلا و ارز ظهور می‌کند و سپس به بازارهای کالاها و خدمات سرریز می‌شود. بنابراین یا باید بازار سرمایه ریزش کند یا سایر قیمت‌ها هم بالا رود تا خودش را با سطح ثروت موهومی ایجاد شده در بازار سرمایه تطبیق دهد و یا ترکیبی از این دو حالت اتفاق افتد.

اینکه می‌گویم بن بست است از این جهت است که اگر نرخ سود سپرده بالا برود، درست است که نقدینگی و تورم بهتر کنترل می‌شود اما این اقدام، اگر در سطحی انجام شود که موثر افتد، می‌تواند موجب ریزش بورس ‌شود. بنابراین می‌شود گفت که ما به راحتی از این دوراهی که در آن قرار گرفته‌ایم نمی‌توانیم به سلامت عبور کنیم. باید یکی از این دو نتیجه محتوم یا ترکیبی از آن را بپذیریم. یا ریزش سهام یا تورم یا هر دو. راه دیگری نداریم.

 اشتباه بازار پول در بازار سرمایه هم تکرار شد

در واقع می‌توان گفت همان اتفاقاتی که از سال ۹۲ تا ۹۶ در بازار پول رخ داد و نرخ‌های سود سپرده در شبکه بانکی به‌شدت افزایش یافت و نرخ تورم در مواقعی از این دوره ۵ ساله به بالای ۱۰ درصد هم رسید، الان در بازار سرمایه رخ داده است.

ندری: بله. همان اشتباه این‌بار در بازار سرمایه تکرار شد. آن سودهایی سپرده هم سودهای موهومی و غیرواقعی بود. بانک‌های ناسالم و متخلف بر بانک‌های سالم هم تاثیر گذاشتند و باعث شد بانک‌های سالم هم برای جلوگیری از خروج سپرده، نرخ‌های سپرده را بالا ببرند. بانک مرکزی هم مجبور شد برای جمع‌آوری موسسات غیرمجاز، پول سپرده‌گذاران این موسسات را از محل چاپ پول بپردازد.

 بن‌بست فعلی ناشی از بی‌تدبیری‌های داخلی‌ست و ربطی به تحریم‌ امریکا ندارد

دقیقا همان وضعیتی که سال‌های ۹۵ و ۹۶ درباره موسسات غیرمجاز رخ داد الان برای بازار سرمایه رخ داده است. این رشد ۲۶۰-۲۷۰ درصدی که در دو سه ماه اخیر به وجود آمده مبتنی بر عملکرد شرکت‌ها نبوده است که یا باید زایل شود یا اینکه قیمت‌ها در کل اقتصاد افزایش یابد. به غیر از این دو حالت احتمال دیگری وجود ندارد. هر اقدامی در جهت افزایش موثر نرخ سود بانکی می‌تواند ریزش بازار سرمایه را تسریع کند. بنابراین در یک بن‌بست قرار داریم. این بن‌بست هم به خاطر تحریم‌ها و دشمنی‌های امریکا و متحدانش به‌وجود نیامده بلکه ناشی از بی‌تدبیری‌های داخلی بوده است.

تحریم‌ها می‌تواند رشد اقتصادی ما را تحت تاثیر قرار دهد اما تورم نتیجه بی‌تدبیری‌ و سوءمدیریت کلان اقتصادی است. ما می‌توانستیم بدون تورم این شرایط تحریمی را پشت سر بگذاریم. البته رشد اقتصادی کاهش می‌یافت اما می‌شد اثرات منفی را فقط به کاهش رشد اقتصادی محدود کرد اما سیاست‌گذاری داخلی تشدید تورم را هم به شرایط بد اقتصادی اضافه کرد. این بی‌تدبیری فقط متوجه قوه مجریه نیست بلکه هم مجلس و هم برخی اعضای مجمع تشخیص مصلحت نظام به دلیل حمایت غیر منطقی در به‌وجود آمدن این وضعیت سهم داشته‌اند.

بعضی‌ها به جای پیشنهاد افزایش نرخ سود سپرده، فروش اوراق بانک مرکزی مانند اوراق مشارکت را مطرح می‌کنند. با نرخ‌های مثلا ۲۵ درصد. البته این نرخ را کسی نگفته است و بنده به عنوان مثال می‌گویم. منابع حاصل از فروش اوراق مشارکت صرف اتمام پروژه‌های عمرانی شود که هم پول موجود سرمایه‌گذاری شود و هم عرضه افزایش یابد و اقبال به ریال را رشد دهد. این کار برای مدیریت نقدینگی بهتر است یا افزایش نرخ سود سپرده؟

ندری: این کار خوب است اما آیا این پروژه‌های عمرانی می‌توانند ۲۵ درصد بازدهی بدهد؟

نه.

ندری: پس دولت مجبور می‌شود سود موهومی به خریداران این اوراق بدهد.

بله اما همین اوراقی بدهی‌ای که دولت منتشر می‌کند که می‌دانیم دلیل انتشار این اوراق چیست، برای اینکه اوراق را تسویه کند باید با سود تعیین شده این اوراق را بازپرداخت کند ولی به این امید این اوراق منتشر می‌شود که دولت در دو سال آینده شرایط بهتری داشته باشد و بتواند این بدهی را که در قالب فروش اوراق به‌دست آمده است، تسویه کند. درواقع سیاست ضدچرخه‌ای در حالت شکل می‌گیرد.

ندری: فروش اوراق خوب است اما باید بین اوراقی که بانک مرکزی می‌فروشد و اوراقی که دولت می‌فروشد، تمایز قایل شد. هدف از فروش اوراق بانک مرکزی مسدود کردن بخشی از پایه پولی است. اما هدف از فروش اوراق دولت تامین کسری بودجه است. وجوهی که از فروش اوراق بانک مرکزی جمع آوری می‌شود، از چرخه خلق پول خارج می‌شود و وجوهی که از فروش اوراق دولتی جمع آوری می‌شود، صرف پرداخت هزینه‌های دولت از جمله هزینه پروژه‌های عمرانی می‌شود. در هر دو حالت، با توجه به شرایط تورمی حاکم بر اقتصاد، اگر نرخ بازدهی اوراق کم باشد، مردم استقبال نمی‌‌کنند.

نرخ سود باید افزایش یابد اما هم دولت و هم بانک‌ها توان پرداخت سودهای بالا را ندارند

واقعیت این است که در شرایط فعلی باید نرخ سود افزایش یابد اما متاسفانه با یک مشکل جدی مواجه هستیم. هم دولت و هم بانک‌ها به خاطر ناتوانی در مدیریت و ضعف ساختارها توانایی پرداخت نرخ سود بالا ندارند. اگر بانکی بخواهد مثلا ۳۰ درصد سود سپرده بدهد، اما قادر نباشد این سود را از محل سرمایه گذاری‌های خود کسب کند، به احتمال زیاد سود پرداختی به سپرده‌ها موهومی و غیرواقعی خواهد بود. همین مسئله در مورد دولت هم صادق است.

اگر مدیریت اقتصادی دولت به گونه‌ای نباشد که هزینه‌های انجام شده توسط دولت به رشد اقتصادی مثبت در اقتصاد منتهی شود، سودهای پرداختی توسط دولت نیز به نوعی موهومی خواهد بود و در نهایت موجب ناپایداری در بدهی‌های دولت می‌شود. بنابراین، گرفتار بن‌بست مدیریتی هم در مدیریت بانکی و هم در مدیریت اقتصاد کلان هستیم. به همین دلیل، برخلاف کشورهای توسعه یافته که در شرایط اقتصادی مشابه با اقتصاد ما می‌توانند نرخ سود یا دقیق‌تر نرخ بهره را افزایش دهند، در ایران نمی‌توان نرخ سود را بیش از حد معینی بالا برد چرا که دچار بن‌بست مدیریتی هم در سطح مدیریت کلان کشور و هم در سطح مدیریت بانک‌ها هستیم.

اما و اگرهای افزایش نرخ‌های سود

اما نکته شما درست است. یعنی اگر بتوانیم با نرخ‌های سود بالا مقداری آرامش ایجاد کنیم، تقاضای موجود در اقتصاد به جای اینکه الان به تقاضای موثر تبدیل شود، سال آینده یا سال‌های آینده به تقاضای موثر تبدیل خواهد شد و باتوجه به اینکه ممکن است در سال‌های آینده وضعیت اقتصادی با شرایط امسال تفاوت داشته و گشایش‌هایی در اقتصاد به وجود آمده باشد، راهکاری مناسبی است. بنابراین، افزایش نرخ سود، موقتا نقدینگی را مهار می‌کند و وقتی نقدینگی مهار شده در امسال، در سال‌های بعد به اقتصاد بازگردد، چنانچه سطح عرضه کالا و خدمات افزایش یافته باشد، آثار تورمی نقدینگی کمتر خواهد شد و عدم تعادل در عرضه و تقاضا کمتر می‌شود. اما اگر در اثر مدیریت ضعیف گشایشی در سمت عرضه اقتصاد رخ ندهد، افزایش نرخ سود حتی ممکن است در آینده دردسر ساز شود.

بله. مشکل بازار پول و بازار سرمایه در سال‌های اخیر از آنجا نشات می‌گیرد که دولت یازدهم و دوازدهم همواره یک بازار را به عنوان اهرم و لنگر ثبات سایر بازار‌ها قرار داده است. چند سال بازار پول لنگر ثبات اقتصاد شده بود و در ماه‌های اخیر هم بازار سرمایه و همین باعث شکل‌گیری عدم‌ تعادل‌های قابل توجه در اقتصاد شده است. بعد از آنکه نسبت به ادامه روند هشدار داده می‌شود، می‌گویند اگر به این لنگر ثبات دست بزنید، اقتصاد به هم می‌ریزد. به نظر شما بهتر نیست برای ثبات بازار دارایی‌ها به جای اینکه از بازار پول یا بازار سرمایه به عنوان اهرم ثبات استفاده کنیم، از ابزارهای مالیاتی مانند مالیات بر عایدی سرمایه برای کنترل سوداگری در بازار دارایی‌‌ها استفاده شود؟

ندری: درست است. اولا بازار سرمایه درحال‌حاضر نه تنها لنگر انتظارات تورمی نیست بلکه به دلیل تشدید انتظارات تورمی تا حدی به یک عامل بی‌ثباتی تبدیل شده است.

دوما، با این نظر شما موافقم که می‌توان از ابزار مالیات و گسترش پایه‌های مالیاتی هم برای مدیریت بازار و هم برای تامین کسری بودجه دولت استفاده کرد. سیاست‌گذار ابزارهای متعددی را در اختیار دارد. نرخ بهره، سیاست‌های مالیاتی، سیاست‌های تجاری و… وجود دارد اما از هرکدام از اینها باید به اندازه و متناسب با ظرفیت آنها استفاده شود.

رشد نامعقول بازار سرمایه همواره در تمام کشورها منشاء بحران‌های جدی بوده است

اگر فقط بخواهید بازار سرمایه را تشویق کنید که سودهای ۲۷۰-۲۸۰ درصدی داشته باشد، این یعنی استفاده ناصحیح از بازار سرمایه. ابزار نرخ سود هم همین چارچوب را دارد. عواملی که بر تولید ما تاثیر می‌گذارد، عوامل واقعی مثل فضای کسب و کار و تعامل مناسب با دنیای خارج و تقویت نهادها، اصلاح قوانین مقررات، مبارزه با فساد و انحصارات است. بازار سرمایه و بازار پول موثر هستند اما به شرطی که سیاست‌گذار بلد باشد از این بازارها در جهت مهار تورم و بهبود سطح تولید ملی استفاده کند.

ما نهادهایی مانند بازار سرمایه، بانک‌ها و بانک مرکزی را که در خارج از کشور ابداع شده‌اند را در ایران تاسیس کرده‌ایم. این نهادها بسان فناوری‌هایی هستند که از خارج وارد کشور شده است اما نمی‌توانیم از آنها به درستی استفاده کنیم. باید از همه نهادها و ابزارها استفاده کرد اما به شکل معقول و منطقی. در همه کشورها در شرایط تورمی نرخ سود بانکی افزایش می‌یابد. علاوه بر این، رشد نامعقول بازار سرمایه همواره در تمام کشورها منشاء بحران‌های جدی بوده است.

متاسفانه در کشور به جای اینکه در شرایط تورمی نرخ بهره بالا برود، پایین آمده است. یعنی در جهت معکوس حرکت کرده‌ایم. ضمن اینکه از این وضعیتی که در بازار سرمایه به‌وجود آمده است، اقتصاد هزینه‌های آن را متحمل شده اما از مزایای آن استفاده نکرده است. دولت نتوانست سهام شرکت‌های خود را عرضه کند، نتوانست مالیات مناسبی دریافت کند. در ۴ ماهه امسال حدود ۳۰۰۰ هزار میلیارد تومان ارزش معاملات بازار سرمایه بوده است اما دولت چقدر توانست مالیات بگیرد؟ یک عدد بسیار کمی بوده است. بعید می‌دانم در این مدت بیش از ۸ هزار میلیارد مالیات گرفته باشد. یعنی حتی دولت نتوانست کسری بودجه خودش را جبران کند.

دقیقا. دولت فرصت بزرگی را از دست داد.

ندری: بله. ابزارهایی در اختیار دولت قرار دارد که می‌توانست کمک کند بازار سرمایه در جهت رشد اقتصادی اثرگذار باشد. همچنین می‌توانستیم ابزار سیاستی نرخ بهره را به نحو بهتری مورد استفاده قرار دهیم اما از این ابزارها درست استفاده نشد.